注：數(shù)據均為(wèi)日曆年，除以下年份例外：1965和(hé)1966财年截止9月30日；1967财年持續15個(gè)月，截至12月31日。數(shù)據來(lái)源：伯克希爾公告。

2. 比亞迪成伯克希爾第八大(dà)重倉股。

在伯克希爾哈撒韋公布的截至去年底的前十大(dà)持倉中，比亞迪成為(wèi)第八大(dà)重倉股，巴菲特在2008年每股8港元買入2.25億股比亞迪H股，交易金額約2.3億美元。而截至2020年年底，伯克希爾持有(yǒu)的比亞迪市值已經達到58.97億美元，占伯克希爾哈撒韋總持倉的8.2%，目前是伯克希爾哈撒韋的第八大(dà)重倉股。在12年內(nèi)伯克希爾在比亞迪上(shàng)的持倉市值增長近25倍。（見圖1）

圖1 伯克希爾2020年末重倉股

來(lái)源：伯克希爾公告

3. 伯克希爾去年淨賺425億美元，對外投資巨額浮盈未體(tǐ)現在收益中。

根據美國通(tōng)用會(huì)計(jì)原則（GAAP），伯克希爾在2020年賺得(de)淨利潤425億美元。其中，經營利潤219億美元，持股中已實現的資本收益為(wèi)49億美元，來(lái)自持股浮盈的未實現淨資本收益為(wèi)267億美元，部分子公司及關聯公司拖累公司減記110億美元。所有(yǒu)這些(xiē)都是稅後數(shù)據。

在巴菲看來(lái)，雖然經營利潤并非全年盈利大(dà)頭，但(dàn)是最重要的。伯克希爾将重點聚焦在增加這部分收入，以及收購大(dà)型的、處在有(yǒu)利位置的業務，但(dàn)去年，這兩個(gè)目标都沒有(yǒu)實現：伯克希爾沒有(yǒu)進行(xíng)大(dà)規模收購，經營利潤減少(shǎo)了9%。不過，通(tōng)過留存收益和(hé)回購大(dà)約5%的股票(piào)，提高(gāo)了伯克希爾的每股內(nèi)在價值。

與資本利得(de)或損失（無論已實現還(hái)是未實現）相關的兩個(gè)GAAP收益組成部分每年都在反複波動，它們反映了股市的震蕩。無論現在的數(shù)據怎麽樣，巴菲特和(hé)他的長期合作(zuò)夥伴查理(lǐ)·芒格都堅信，随着時(shí)間(jiān)的推移，伯克希爾源于投資的資本收益将是可(kě)觀的。他們将伯克希爾持有(yǒu)的大(dà)量上(shàng)市公司股票(piào)（截止到去年底價值2810億美元）視(shì)為(wèi)一個(gè)企業集合。雖然并不掌控這些(xiē)公司的日常運營，但(dàn)确實按某一比例分享了它們股票(piào)的長期增長。不過，在會(huì)計(jì)處理(lǐ)層面上(shàng)，那(nà)部分收益并沒有(yǒu)計(jì)算(suàn)在伯克希爾的收益中，隻有(yǒu)這些(xiē)投資标的支付的股息才會(huì)被記錄在賬。根據GAAP，投資所得(de)的巨額浮盈都沒有(yǒu)反映出來(lái)。

4. 大(dà)量留存收益未來(lái)有(yǒu)望帶來(lái)巨大(dà)收益。

巴菲特在信中表示，看不見不應該代表不存在，那(nà)些(xiē)未被記錄在賬本中的收益往往正為(wèi)伯克希爾創造價值——非常多(duō)的價值。被投資的企業利用留存資金擴大(dà)業務、展開(kāi)收購、償還(hái)債務，通(tōng)常還(hái)會(huì)回購股票(piào)（這一行(xíng)為(wèi)增加了伯克希爾在他們未來(lái)收益中所占的份額)。當然，一些(xiē)投資的企業也會(huì)令人(rén)失望，但(dàn)總而言之，預計(jì)自己在伯克希爾非控股公司（即我們的股票(piào)投資組合）留存的巨額收益中所占的份額，最終會(huì)給我們帶來(lái)等量或者更多(duō)的資本利得(de)。過去56年來(lái)，這一願景不斷地實現了。

5. 2016年的一筆錯誤收購導緻110億美元減記。

巴菲特也反思自己在2016年對精密鑄件公司（Precision Castparts）的收購，在他看來(lái)，這筆投資雖然不是他所犯的第一個(gè)類似錯誤，但(dàn)是個(gè)很(hěn)嚴重的錯誤。這導緻2020年公司因此出現110億美元減記的。

巴菲特表示，當初對精密鑄件公司的投資并沒有(yǒu)受到任何人(rén)的誤導，“我隻是對精密鑄件公司的名義盈利潛力過于樂觀了。去年，整個(gè)航空(kōng)工業的不利發展暴露了我的錯誤判斷，航空(kōng)工業是他們最重要的客戶來(lái)源。”

在他看來(lái)，精密鑄件公司其實是一家(jiā)很(hěn)好的公司，是其相關領域中的佼佼者。這家(jiā)公司的首席執行(xíng)官Mark Donegan是一位充滿激情的管理(lǐ)者，在被收購前後一如既往地投入了大(dà)量精力。到現在巴菲特都依然堅信，當年自己的判斷是正确的，即随着時(shí)間(jiān)推移，精密鑄件公司将在其投入的淨有(yǒu)形資産中獲得(de)豐厚的回報。但(dàn)是，巴菲特也表示：“在判斷它未來(lái)的平均收益上(shàng)出錯了，因而也就錯誤地計(jì)算(suàn)了合理(lǐ)的收購價格。”

6. 成為(wèi)好公司非控股股東，遠比100%控股邊緣公司更有(yǒu)利可(kě)圖。

在巴菲特看來(lái)，伯克希爾經常被貼上(shàng)的“大(dà)型聯合企業”标簽，是個(gè)消極的詞彙，用于指擁有(yǒu)大(dà)量業務不相幹的公司。相較于“大(dà)型聯合企業” 标簽，其認為(wèi)伯克希爾是一家(jiā)多(duō)元化集團，各個(gè)業務（或者部分業務）良好運轉、擁有(yǒu)優秀的管理(lǐ)者。（隻要能做(zuò)到這一點），伯克希爾是否控制(zhì)了這些(xiē)業務，對我們來(lái)說并不重要。

他具體(tǐ)解釋說，長時(shí)間(jiān)以來(lái)，大(dà)型聯合企業常常謀求整體(tǐ)收購一家(jiā)企業。但(dàn)這種策略帶來(lái)了兩個(gè)顯著問題。首先，大(dà)多(duō)數(shù)真正偉大(dà)的企業并不想賣身任何人(rén)，因此渴望并購的集團公司隻能聚焦在一些(xiē)缺乏持久核心競争優勢的公司上(shàng)，然而這個(gè)池塘本身可(kě)能釣不到大(dà)魚。

而當企業集團想要捕獵這些(xiē)平庸公司的時(shí)候，往往需要支付驚人(rén)的溢價。有(yǒu)抱負的企業集團想出了解決方法：他們先推高(gāo)自身股價，然後用股票(piào)替代貨币去完成高(gāo)價收購。（“用我兩隻價值5000美元的貓買你(nǐ)價值10000美元的狗。”）

通(tōng)常，推高(gāo)股價方法包括營銷手段和(hé)“富有(yǒu)想象力”的财務報表操縱技(jì)巧，程度輕的時(shí)候這些(xiē)隻是騙人(rén)的把戲，程度重的時(shí)候則會(huì)演繹成成為(wèi)欺詐。這些(xiē)伎倆成功後，企業集團将自己的股價推到了3倍于其商業價值，用來(lái)收購股價2倍于其價值的公司。

這種假象可(kě)以持續很(hěn)長時(shí)間(jiān)。華爾街(jiē)要從交易中抽傭，新聞界也喜歡公司提供的五彩缤紛的故事。甚至可(kě)以說，一隻股票(piào)被推高(gāo)的價格可(kě)以讓幻象變成現實。

然而，當潮水(shuǐ)最終褪去的時(shí)候，我們會(huì)發現許多(duō)商業“皇帝”在裸泳。回顧金融史，許多(duō)著名的企業集團在最初被記者、分析師(shī)和(hé)投資銀行(xíng)家(jiā)奉為(wèi)商業天才，但(dàn)他們最終卻成了商業垃圾。企業集團的聲譽因此變得(de)很(hěn)糟糕。

與100%控股一家(jiā)邊緣企業相比，成為(wèi)一家(jiā)優秀企業的少(shǎo)數(shù)股東的盈利前景更豐厚，更令人(rén)愉快，也更省事兒。巴菲特表示，自己花(huā)了一段時(shí)間(jiān)才領悟到這一點。

基于這些(xiē)原因，伯克希爾隻對部分業務擁有(yǒu)控制(zhì)權，對部分業務則不具備控制(zhì)權。芒格和(hé)巴菲特将評估公司的長期競争優勢、管理(lǐ)能力和(hé)特長以及價格，把資金投入到他們認為(wèi)最有(yǒu)意義的領域。

他在信中表示：“如果收購業務隻需要占用我們很(hěn)少(shǎo)的精力或者根本不需要我們的努力，那(nà)就更好了。商業活動和(hé)跳(tiào)水(shuǐ)比賽不一樣，不需要表演高(gāo)難度動作(zuò)來(lái)得(de)分。”

7. 全世界的債券投資者都面臨着暗淡的未來(lái)，伯克希爾有(yǒu)1380億美元無成本的保險浮存金。

在今年的信中，巴菲特再次強調，伯克希爾的大(dà)部分價值來(lái)自四家(jiā)公司，其中三家(jiā)是控股公司，另一家(jiā)隻有(yǒu)5.4%的控股。這四家(jiā)他們都視(shì)作(zuò)珍寶。

價值最大(dà)的是财産/意外保險業務，在53年來(lái)這一直是伯克希爾的核心業務。在巴菲特看來(lái)，保險公司集團在保險領域是獨一無二的。伯克希爾保險公司的運營資金遠遠超過全球任何競争對手。這種财務實力，加上(shàng)伯克希爾每年從其非保險業務獲得(de)的巨額現金流，使伯克希爾保險公司能夠安全地遵循一種對絕大(dà)多(duō)數(shù)保險公司都不可(kě)取的重股權投資戰略。出于監管和(hé)信用評級的原因，伯克希爾保險公司的競争對手隻能将重點放在投資債券上(shàng)。

但(dàn)在巴菲特看來(lái)，現在債券也不是個(gè)好的投資方向。最近10年期美國國債的收益率（年末收益率為(wèi)0.93%）比1981年9月的15.8%下降了94%。在某些(xiē)重要大(dà)國，如德國和(hé)日本，投資者從數(shù)萬億美元的主權債務中獲得(de)負回報。全世界的債券投資者——無論是養老基金、保險資管還(hái)是退休金——都面臨着暗淡的未來(lái)。

一些(xiē)保險公司以及其他債券投資者，可(kě)能會(huì)試圖轉向購買由高(gāo)風險借款人(rén)的債務來(lái)獲取回報。然而，投資高(gāo)風險貸款并不是低(dī)利率下的正确做(zuò)法。三十年前，一度強大(dà)的儲蓄和(hé)貸款行(xíng)業幾乎自我毀滅，部分原因是忽視(shì)了這條格言。

伯克希爾現在擁有(yǒu)1380億美元的保險浮存金，伯克希爾可(kě)以配置的，無論是債券、股票(piào)還(hái)是美國國庫券等現金等價物。浮存金與銀行(xíng)存款有(yǒu)一些(xiē)相似之處：保險公司的現金流每天進出，而保險公司持有(yǒu)的現金總量變化很(hěn)小(xiǎo)。伯克希爾持有(yǒu)的巨額資金可(kě)能會(huì)在多(duō)年內(nèi)保持在目前的水(shuǐ)平附近，而且從累積的角度來(lái)看，對我們來(lái)說是沒有(yǒu)成本的。當然，這個(gè)令人(rén)高(gāo)興的結果可(kě)能會(huì)改變——但(dàn)是，随着時(shí)間(jiān)的推移，我喜歡我們現在擁有(yǒu)的勝算(suàn)。

伯克希爾第二和(hé)第三大(dà)最有(yǒu)價值的資産是伯克希爾對BNSF的100%控股（按貨運量衡量，BNSF是美國最大(dà)的鐵(tiě)路公司），以及對蘋果公司5.4%的所有(yǒu)權。排在第四位的是對伯克希爾哈撒韋能源公司（BHE）91%的所有(yǒu)權。在伯克希爾擁有(yǒu)21年的時(shí)間(jiān)裏，它的年收入從1.22億美元增長到了34億美元。

8. 2020年雖然小(xiǎo)幅減持了蘋果股票(piào)，但(dàn)得(de)益于伯克希爾和(hé)蘋果的大(dà)量回購，伯克希爾及其股東未來(lái)收益都大(dà)幅提升。

巴菲特介紹，2020年，回購了相當于80998股的評級為(wèi)A的伯克希爾股票(piào)，在回購過程中花(huā)費了247億美元，這使投資者在伯克希爾所有(yǒu)業務中的所有(yǒu)權增加了5.2%。

進行(xíng)這些(xiē)回購，是因為(wèi)巴菲特和(hé)芒格相信，這些(xiē)回購既能提高(gāo)股東的每股內(nèi)在價值，又能為(wèi)伯克希爾公司可(kě)能遇到的任何機會(huì)或問題時(shí)提供充足的資金。但(dàn)巴菲特強調，“我們絕不認為(wèi)伯克希爾的股票(piào)應該以任何價格回購。”他們隻在股價下跌時(shí)，會(huì)回購股票(piào)。

巴菲特表示，伯克希爾對蘋果的投資也生(shēng)動地說明(míng)了回購的力量。公司從2016年末開(kāi)始購買蘋果股票(piào)，到2018年7月初，持有(yǒu)蘋果股票(piào)略多(duō)于10億股（經拆股調整）。他解釋說，這些(xiē)股票(piào)指的是伯克希爾普通(tōng)賬戶中持有(yǒu)的投資，不包括後來(lái)出售的一筆非常小(xiǎo)的單獨管理(lǐ)的蘋果股票(piào)。當在2018年年中完成收購時(shí)，伯克希爾的普通(tōng)賬戶持有(yǒu)蘋果5.2%的股份。持股成本為(wèi)360億美元。從那(nà)時(shí)起，伯克希爾都每年享有(yǒu)定期股息，平均每年約7.75億美元，而且在2020年，他們還(hái)通(tōng)過出售一小(xiǎo)部分頭寸，将額外的110億美元收入囊中。

“盡管賣了一部分，瞧！伯克希爾目前持有(yǒu)蘋果5.4%的股份。這一增長對我們來(lái)說是無成本的，這是因為(wèi)蘋果不斷回購其股票(piào)，從而大(dà)大(dà)減少(shǎo)了它現在的流通(tōng)股數(shù)量。”巴菲特在信中寫到。

此外，因為(wèi)伯克希爾在2年半內(nèi)還(hái)回購了伯克希爾的股票(piào)，所以投資者現在間(jiān)接擁有(yǒu)的蘋果資産和(hé)未來(lái)收益比你(nǐ)在2018年7月時(shí)多(duō)出整整10%。

巴菲特表示，伯克希爾去年以來(lái)回購了創紀錄的股票(piào)，未來(lái)可(kě)能進一步減少(shǎo)伯克希爾股票(piào)數(shù)量。蘋果也公開(kāi)表示有(yǒu)意回購其股票(piào)。随着這些(xiē)減持的發生(shēng)，伯克希爾的股東不僅會(huì)在保險集團、BNSF和(hé)BHE中擁有(yǒu)更大(dà)的利益，而且會(huì)發現他們對蘋果的間(jiān)接所有(yǒu)權也在增加。

在巴菲特看來(lái)，雖然回購使股票(piào)在市場(chǎng)上(shàng)慢慢地消失了，但(dàn)随着時(shí)間(jiān)的推移，收益會(huì)變得(de)很(hěn)豐厚。這一過程為(wèi)投資者提供了一種簡單的方式，并讓他們擁有(yǒu)不斷擴大(dà)的業務。

9. 伯克希爾堅定不移的信念：永遠不要做(zuò)空(kōng)美國。

在今年的信中，巴菲特也再次重申：“我們堅定不移的結論是：永遠不要做(zuò)空(kōng)美國。”在他看來(lái)，自美國誕生(shēng)以來(lái)，那(nà)些(xiē)有(yǒu)理(lǐ)想、有(yǒu)抱負、卻往往隻有(yǒu)微薄資本的人(rén)，通(tōng)過創造新東西或用舊(jiù)東西改善顧客體(tǐ)驗，取得(de)了超出他們夢想的成功。

巴菲特在信中詳細列舉了瑪麗(lì)·西(Mary See) 創立See’s糖果、利奧·古德溫(Leo Goodwin)和(hé)妻子莉莉安(Lillian)創立政府雇員保險公司(後來(lái)簡稱為(wèi)GEICO)、傑克·林格沃特(Jack Ringwalt)創立“國家(jiā)賠償公司”（National Indemnity）、羅斯·布盧姆金(Rose Blumkin)成立內(nèi)布拉斯加家(jiā)具城(“NFM”)，以及吉姆·克萊頓(Jim Clayton)和(hé)“大(dà)個(gè)子吉姆”哈斯拉姆(Big Jim Haslam)父子創業的故事，這些(xiē)公司後來(lái)都走向了成功，伯克希爾也都有(yǒu)對其收購和(hé)投資，得(de)益于其成功的經營，給伯克希爾帶來(lái)了豐厚的收益。

例如，巴菲特寫道(dào)，內(nèi)布拉斯加家(jiā)具城(“NFM”)公司的創始人(rén)羅斯·布盧姆金(Rose Blumkin)在1915年，作(zuò)為(wèi)一名俄羅斯移民來(lái)到西雅圖時(shí)，既不會(huì)讀也不會(huì)說英語。幾年後，她定居在奧馬哈，到1936年，她攢下了2500美元，用這筆錢(qián)開(kāi)了一家(jiā)家(jiā)具店(diàn)。競争對手和(hé)供應商忽視(shì)了她，并且他們的判斷在一段時(shí)間(jiān)內(nèi)似乎是正确的:第二次世界大(dà)戰讓她的生(shēng)意停滞了。1946年底，公司的淨資産僅增長到72264美元。現金，不論是在收銀台裏還(hái)是在存款裏，總共是50美元(不是打錯字)。

然而，有(yǒu)一筆無價的财富沒有(yǒu)在1946年的數(shù)字中記錄下來(lái): 布盧姆金夫人(rén)唯一的兒子路易·布盧姆金(Louie Blumkin)在美國軍隊服役四年後重新加入了這家(jiā)商店(diàn)。在夢想的驅使下，母親和(hé)兒子不分晝夜地工作(zuò)，其結果是一個(gè)零售業奇迹。

到1983年，兩人(rén)已經創造了價值6000萬美元的業務。那(nà)一年，巴菲特生(shēng)日當天，伯克希爾收購了NFM 80%的股份，而且沒有(yǒu)進行(xíng)審計(jì)。巴菲特表示，他指望布盧姆金的家(jiā)族成員來(lái)經營企業，如今今天的第三代和(hé)第四代也這樣做(zuò)了。需要指出的是，布盧姆金夫人(rén)每天都在工作(zuò)，直到103歲——這在他和(hé)芒格看來(lái)都荒謬的退休年紀。

值得(de)注意的是，NFM目前擁有(yǒu)美國最大(dà)的三家(jiā)家(jiā)居用品商店(diàn)，盡管NFM的門(mén)店(diàn)因COVID-19關閉了六周多(duō)，但(dàn)這三家(jiā)商店(diàn)在2020年都創下了銷售記錄。

巴菲特在信中寫道(dào)，今天，世界各地許多(duō)人(rén)創造了類似的奇迹，創造了惠及全人(rén)類的廣泛繁榮。然而，在短(duǎn)暫的232年曆史中，還(hái)沒有(yǒu)一個(gè)像美國那(nà)樣釋放人(rén)類潛能的孵化器(qì)。盡管有(yǒu)一些(xiē)嚴重的幹擾，美國的經濟發展一直是驚人(rén)的。

10. 持有(yǒu)伯克希爾幾十年的投資人(rén)中，有(yǒu)一群90歲以上(shàng)的長壽者。

在今年的信中，巴菲特提到了伯克希爾的合夥人(rén)文化。在1983年，伯克希爾和(hé)藍(lán)籌印花(huā)公司（Blue Chip Stamps）合并，伯克希爾的注冊股東基數(shù)從1900人(rén)擴大(dà)到2900人(rén)。查理(lǐ)和(hé)巴菲特希望所有(yǒu)人(rén)——新老股東和(hé)潛在股東——都站(zhàn)在同一立場(chǎng)上(shàng)。因此，在1983年的年度報告中，伯克希爾提出了“主要商業原則”。其中第一條是：“雖然我們的形式是公司，但(dàn)我們的态度是夥伴關系。”

巴菲特表示，伯克希爾的所有(yǒu)權現在分布于五個(gè)大(dà)的“桶”裏，其中一個(gè)被他作(zuò)為(wèi)“創始人(rén)”占據着。但(dàn)這“桶”肯定是空(kōng)的，因為(wèi)他擁有(yǒu)的股份每年都會(huì)分配給各種慈善機構。

剩下的四個(gè)“桶”裏，有(yǒu)兩個(gè)是機構投資者，其中一個(gè)機構的“桶”是指數(shù)基金，這些(xiē)基金隻求緊貼他們追蹤的指數(shù)。指數(shù)投資者最喜歡的是标準普爾500指數(shù)，伯克希爾是其中的一個(gè)成分股。應該強調的是，指數(shù)基金持有(yǒu)伯克希爾股票(piào)的原因很(hěn)簡單，因為(wèi)它們必須這樣做(zuò)。他們純粹是“自動駕駛”，買賣股票(piào)唯一的目的就是調整“權數(shù)”。

另一隻機構的“桶”是管理(lǐ)客戶資金的專業人(rén)士，這些(xiē)職業經理(lǐ)人(rén)有(yǒu)權根據他們對估值和(hé)前景的判斷，将資金從一項投資轉移到另一項投資。很(hěn)高(gāo)興為(wèi)這種“主動”的團隊工作(zuò)，同時(shí)，他們也在尋找更好的地方來(lái)配置客戶的資金。可(kě)以肯定的是，有(yǒu)些(xiē)經理(lǐ)着眼于長遠，交易頻率很(hěn)低(dī)。其他人(rén)使用計(jì)算(suàn)機程序化算(suàn)法的經理(lǐ)可(kě)以在毫秒(miǎo)微秒(miǎo)內(nèi)指導股票(piào)的買賣。一些(xiē)專業投資者會(huì)根據他們對宏觀經濟的判斷來(lái)調整倉位。

我們的第四個(gè)“桶”是散戶，他們的交易方式與剛才描述的主動型機構基金經理(lǐ)類似。可(kě)以理(lǐ)解的是，當這些(xiē)散戶股東看到另一項讓他們興奮的投資時(shí)，他們會(huì)把伯克希爾的股票(piào)視(shì)為(wèi)可(kě)能的資金來(lái)源（因而賣出伯克希爾股票(piào)）。我們對這種态度沒有(yǒu)異議，這與我們看待伯克希爾一些(xiē)股票(piào)的方式類似。

第五個(gè)“桶”和(hé)我們有(yǒu)一種特殊的關系，就是百萬以上(shàng)的個(gè)人(rén)投資者，他們相信伯克希爾能夠代表他們的利益，不管未來(lái)會(huì)發生(shēng)什麽。他們加入我們并不打算(suàn)離開(kāi)，他們的心态與我們最初的合作(zuò)夥伴相似。事實上(shàng)，我們合夥期間(jiān)的許多(duō)投資者，以及/或他們的後代，仍然是伯克希爾的主要股東。

巴菲特舉例說，斯坦·特魯爾森(sēn)(Stan Truhlsen)就是其中一個(gè)典型代表，他是奧馬哈市一位開(kāi)朗慷慨的眼科醫(yī)生(shēng)，也是巴菲特的一位私人(rén)朋友(yǒu)，他在2020年11月13日迎來(lái)了自己的100歲生(shēng)日。1959年，斯坦和(hé)其他10名年輕的奧馬哈醫(yī)生(shēng)與巴菲特結成了夥伴關系。他們創造性地将自己的公司命名為(wèi)Emdee, Ltd。當伯克希爾的合夥人(rén)在1969年分配伯克希爾股票(piào)時(shí)，所有(yǒu)的醫(yī)生(shēng)都保留了他們得(de)到的股票(piào)。他們可(kě)能不知道(dào)投資或會(huì)計(jì)的來(lái)由，但(dàn)他們知道(dào)在伯克希爾他們将被視(shì)為(wèi)合夥人(rén)。

斯坦在Emdee的兩名夥伴現在都90多(duō)歲了，仍然持有(yǒu)伯克希爾的股票(piào)。這一群體(tǐ)驚人(rén)的持久性，加上(shàng)查理(lǐ)和(hé)巴菲特分别是97歲和(hé)90歲的事實，巴菲特提出了一個(gè)有(yǒu)趣的問題:“持有(yǒu)伯克希爾會(huì)讓人(rén)長壽嗎?”

伯克希爾不同尋常的和(hé)有(yǒu)價值的個(gè)人(rén)股東家(jiā)族可(kě)能會(huì)增加投資者對我們不願討(tǎo)好華爾街(jiē)分析師(shī)和(hé)機構投資者的理(lǐ)解。伯克希爾已經有(yǒu)了我們想要的投資者，總的來(lái)說，我們不認為(wèi)他們會(huì)被替換掉。

巴菲特補充說，持有(yǒu)股票(piào)在很(hěn)大(dà)程度上(shàng)是一個(gè)“正和(hé)博弈”。事實上(shàng)，一個(gè)耐心且頭腦(nǎo)冷靜的猴子，通(tōng)過向标普500的上(shàng)市公司投50個(gè)飛镖來(lái)構建投資組合，随着時(shí)間(jiān)的推移，将享受股息和(hé)資本利得(de)，隻要它不受誘惑改變原來(lái)的“選擇”。

生(shēng)産性資産，如農場(chǎng)、房(fáng)地産，當然還(hái)有(yǒu)企業所有(yǒu)權，都能産生(shēng)财富，大(dà)量的财富。大(dà)多(duō)數(shù)擁有(yǒu)這些(xiē)資産的人(rén)都會(huì)得(de)到回報。所需要的隻是時(shí)間(jiān)的流逝、內(nèi)心的平靜、充足的多(duō)元化以及交易和(hé)費用的最小(xiǎo)化。不過，投資者決不能忘記，他們的支出就是華爾街(jiē)的收入。

巴菲特強調：當伯克希爾有(yǒu)空(kōng)位的時(shí)候，希望那(nà)些(xiē)了解并渴望我們所提供的服務的新來(lái)者能占據這些(xiē)空(kōng)位。“經過幾十年的管理(lǐ),查理(lǐ)和(hé)我仍然無法保證結果。然而，我們可(kě)以并确實保證将你(nǐ)們視(shì)為(wèi)合作(zuò)夥伴。我們的後繼者也将如此。”

11. 資産密集型業務可(kě)能是不錯的投資選擇。

在今年信中，巴菲特表示，伯克希爾國內(nèi)“固定資産”的折餘成本為(wèi)1540億美元，遠超排在第二位美國電(diàn)話(huà)電(diàn)報公司擁有(yǒu)的1270億美元的房(fáng)地産、廠房(fáng)和(hé)設備。在投資方向上(shàng)，巴菲特表示，伯克希爾這一數(shù)字的領先可(kě)能并不意味着投資的勝利。有(yǒu)些(xiē)公司用最少(shǎo)的資産來(lái)開(kāi)展高(gāo)利潤業務，依靠提供商品或服務來(lái)擴大(dà)銷售額，這當然是最好的結果。事實上(shàng)，我們也擁有(yǒu)一些(xiē)輕資産業務，但(dàn)這些(xiē)業務規模相對較小(xiǎo)而且增長緩慢。反而資産密集型業務可(kě)能是不錯的投資選擇。

作(zuò)為(wèi)伯克希爾第二、三大(dà)業務，2011年，伯克希爾收購BNSF（美國伯靈頓北方聖太菲鐵(tiě)路運輸公司），當年其和(hé)BHE（伯克希爾哈撒韋能源公司）兩家(jiā)公司的總收益為(wèi)42億美元。2020年對許多(duō)企業來(lái)說都是艱難的一年，而這兩家(jiā)公司去年的收入達到83億美元。在巴菲特看來(lái)，雖然BNSF和(hé)BHE在未來(lái)幾十年都需要大(dà)量的資本支出。但(dàn)好消息是，兩家(jiā)公司都可(kě)能為(wèi)增量投資帶來(lái)匹配的回報。

如BNSF公司鐵(tiě)路運輸的非本地貨物的噸英裏數(shù)占全美國（囊括了鐵(tiě)路、卡車(chē)、管道(dào)、駁船(chuán)和(hé)飛機各個(gè)運輸方式）的15%，裝載量第一。自從被伯克希爾收購以來(lái)，BNSF的鐵(tiě)路業務已經在固定資産上(shàng)投資了410億美元，除開(kāi)折舊(jiù)費用，投資額達200億美元。BNSF擁有(yǒu)23000英裏的鐵(tiě)路，遍布28個(gè)州。盡管如此，BNSF還(hái)是向伯克希爾支付了巨額股息，總計(jì)418億美元。然而，鐵(tiě)路公司隻會(huì)在滿足其業務需要并保留大(dà)約20億美元的現金後才會(huì)支付給我們剩下的錢(qián)。這種保守的政策允許BNSF以低(dī)利率借款，而不依賴伯克希爾對其債務的任何擔保。2020年盡管BNSF貨物運輸量下降了7%，但(dàn)這兩家(jiā)公司實際上(shàng)還(hái)是将BNSF的利潤率提高(gāo)了2.9個(gè)百分點。

與BNSF不同的是，BHE對其普通(tōng)股不派息，這在電(diàn)力行(xíng)業是極不尋常的做(zuò)法。這種政策在我們21年的所有(yǒu)權持有(yǒu)期中一直如此。與鐵(tiě)路不同的是，我國（美國）的電(diàn)力設施需要進行(xíng)大(dà)規模改造，最終的成本将是驚人(rén)的。這将在未來(lái)幾十年內(nèi)消耗掉BHE的全部利潤。我們歡迎這一挑戰，并相信增加的投資将得(de)到适當的回報。

BHE承諾了180億美元，将重修和(hé)擴大(dà)一個(gè)現在覆蓋整個(gè)西部地區(qū)的傳輸電(diàn)力的大(dà)部分電(diàn)網，該項目2006年開(kāi)始，預計(jì)到2030年完工。可(kě)再生(shēng)能源的出現使我們的項目成為(wèi)社會(huì)的需要。然而，風能和(hé)太陽能發電(diàn)的新世界的最佳地點往往在偏遠地區(qū)。當BHE在2006年評估形勢時(shí)，不得(de)不對美國西部的電(diàn)網進行(xíng)巨額投資，這已不是秘密。然而，隻有(yǒu)極少(shǎo)數(shù)極具财務實力的公司或政府實體(tǐ)在清點了項目成本後才有(yǒu)能力介入。此外，此項目頗為(wèi)複雜，但(dàn)在巴菲特看來(lái)，無論遇到什麽障礙，BHE都将成為(wèi)提供更清潔能源的領導者。

12. 股東大(dà)會(huì)将于今年5月1日線上(shàng)召開(kāi)。舉辦地改至洛杉矶，芒格和(hé)巴菲特确定出席。

在本次緻股東的信中，巴菲特表示，今年将繼續将一年一度的股東會(huì)轉移到線上(shàng)舉辦，時(shí)間(jiān)為(wèi)5月1日，通(tōng)過雅虎和(hé)CNBC對外直播，雅虎通(tōng)道(dào)将于美國東部夏令時(shí)間(jiān)下午1點上(shàng)線，網址https://finance.yahoo.com/brklivestream。

正式會(huì)議将于美東時(shí)間(jiān)下午5點開(kāi)始，下午5點半結束。早些(xiē)時(shí)候，在1:30-5:00之間(jiān)，我們會(huì)回答(dá)由Becky轉達的問題。一如既往，我們無法預知會(huì)被問到哪些(xiē)問題。屆時(shí)請(qǐng)将問題發送到BerkshireQuestions@cnbc.com，雅虎将在5:30後關閉通(tōng)道(dào)。

值得(de)注意的是，今年的股東會(huì)舉行(xíng)地點由奧馬哈轉移到洛杉矶。查理(lǐ)·芒格和(hé)巴菲特将一起在台上(shàng)參與整整三個(gè)半小(xiǎo)時(shí)的提問環節，回答(dá)問題并發表觀點。伯克希爾其他兩位副董事長，Ajit Jain和(hé)Greg Abel，将一起回答(dá)有(yǒu)關他們領域的問題。